安信证券银行组  张宇
常熟银行前三季度营收增长11.86%（上半年增长13.63%），归母净利润增长22.39%（上半年增长20.16%）。所以为什么说常熟银行的三季报超出我们和市场的预期了呢？首先是因为利润增速高位提升，放了业绩。 
从主要业绩指标的单季同比增速来看，今年一季度无论营收、PPOP（拨备前利润）还是利润，增速都在20%上下，非常均衡；二季度营收和PPOP增速环比明显下滑，这也是当时市场认为常熟银行中报有些不达预期的原因之一；到了三季度，营收增速环比持平，PPOP增速有所改善，利润增速显著提升，边际上有企稳向好的迹象。

但也有投资者质疑，三季度营收端表现平平，倒是“高利润增速、低PPOP增速”的反差更为明显，应该是靠减小拨备计提力度释放的盈利。为此，我们对常熟银行单季的业绩同比增速做了进一步拆分，看得就更清楚了。营收增速下滑主要受净利息收入增速下滑拖累，而净利息收入增速下滑主要因为生息资产增速持续放缓（表格中用平均总资产增速代替）。三季度净利息收入增速继续下行，但因为非息收入端表现较好，最后营收增速与二季度打平。再由于业务及管理费支出增速下滑，使得PPOP增速环比回升。不过最显著的变化在于拨备计提，二季度计提拨备的同比增速已经明显放缓，三季度计提规模则是同比下降了14.5%，进而实现归母净利润增速的明显提升。

所以问题集中在两个方面：第一，靠少提拨备释放利润，含金量有多高，持续性有多强；第二，资产扩张似乎仍然受限，净利息收入增长持续乏力。下面我们一一分析，但其实，这两个问题本质是一个问题。 
首先第一个问题，少提拨备放利润。常熟银行的拨备计提力度虽然有所放缓，但资产质量指标也在持续改善，不良率稳定，关注率持续大幅下降，三季度末的拨备覆盖率更是环比提升了13.5个百分点至467%。所以拨备少提并没有以牺牲不良安全垫和风控审慎性为代价，相反地，常熟银行拨备少提的底气来自于不良生成端的相对稳定，提这么多已经绰绰有余了。


第二个问题，撇开同业业务受到的行业阶段性影响，我们重点来看资产信贷的扩张形势。我们统计了今年前三个季度和去年同期，常熟银行新增信贷的规模和结构。上半年新增贷款规模还行，但结构偏向一般对公和票据，个人贷款（可以近似认为是广义口径下的小微贷款）占比下降，新增规模少于去年同期。原因一是受到大行普惠金融业务的挤压，二是个贷在做结构调整，三是村镇银行上半年重心放在了揽储上，信贷投放进度偏慢。三季度这一情况发生了好转，虽然新增贷款总额没能放量，但结构显著改善，96%的新增贷款投向了个贷领域，单季新增个贷规模比去年同期高出7个亿，使得前三季度累计新增个贷与去年同期基本持平。

把大家最关注的个人贷款里面的个人经营性贷款拆出来看，2018年上半年新增个人经营性贷款58亿，占同期新增贷款的61%；2019年上半年新增个人经营性贷款只有35亿，占比降至33%，原因前面已经说过；三季度新增个人经营性贷款20亿，考虑去年下半年累计新增个人经营性贷款38亿，这个量也不算低，而且占比回升至52%，接近恢复常态。

为什么三季度个人经营性贷款的投放能够恢复常态？村镇银行信贷投放增加功不可没，上半年主要在拉存款，下半年信贷投放开始发力。

从常熟银行贷款余额按金额分布的结构来看，单户贷款规模在100万（含）以下的金额占比在今年6月末较年初明显下降，但9月末环比已经有所提升。侧面印证了前面提到的小微信贷投放边际改善，恢复常态。

最后对常熟银行2019年前三季度和去年同期的ROE做下杜邦分解。ROA在信用成本下降的驱动下同比回升，但因为转债转股等因素权益乘数下降，导致ROE同比下降。

小结 总体来看，我们认为常熟银行的三季报超出市场预期。原因主要有三点： 1. 利润增速超预期；2. 在实现1的同时，资产质量与拨备水平还能稳中向好；3. 三季度个人贷款及小微贷款投放边际改善，接近恢复常态。虽然未来受大行竞争的影响，包括小微信贷增长的动能仍待观察，但至少目前是在往好的方向发展。

风险提示1、经济下行致小微信贷资产质量严重恶化；
2、小微信贷增速持续显著放缓
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