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事件概述
2019.10.25，公司发布2019年三季报，营业收入、归母净利润和扣非后归母净利润同比增速分别为-2.85%、-0.24%、1.49%，经营活动产生的现金流净额17.8亿元，同比增长14.48%，2019年三季度单季数据分析，营业收入、归母净利润和扣非后归母净利润同比增速分别为-15.0%、-26.7%、-17.3%。
分析与判断
蒲地蓝进入产品周期末端，增量品种快速增长，建议持续关注产品、渠道调整过渡期收入端增长的持续性
这是在经历2019Q1收入因高基数原因同比增速下滑后，在正常季度经历的首次明显收入增速同比下滑的情况，超过我们预期，我们估计可能是核心品种蒲地蓝在经历过去多年连续高增长之后进入新的产品周期，渠道的增量拓展难度加大，考虑蒲地蓝销售占比（35%左右），结合三季度单季的收入下滑幅度，我们预测蒲地蓝收入下滑在50%左右，其他品种保持较快的增长速度（收入同比增速方面，我们估计小儿豉翘20%+、雷贝拉唑10%、东科制药40%+、蛋白琥珀酸铁50%左右），由此，我们判断公司的产品结构和渠道结构进入新的调整期，这个阶段，我们持续建议关注收入端的变化。
经营现金流显示较高的增长质量
2019Q3单季毛利率同比和环比略有下滑，我们估计是产品结构调整期部分产品存在降价原因导致；费用率方面，公司销售费用率呈持续下降的趋势，显示规模性效应的体现，三季度单季研发费用同比增长18%，高于收入增速，显示公司远期对产品管线的重视。经营性现金流前三季度同比增长14.48%，显示较高的增长质量。
投资建议
考虑三季度核心品种下滑趋势，我们下调盈利预测，预计2019-2021年EPS2.16、2.48、2.92元（前次预测2.38、2.74、3.24元），按照2019.10.25收盘价对应2019年13倍PE（2020年11倍PE），参考可比公司估值情况，同时考虑公司处于产品及渠道结构调整期，我们维持“谨慎推荐”评级。
风险提示
地方医保目录调整的风险，二线产品OTC销售低于预期的风险。
盈利预测与财务指标

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团队介绍
民生证券医药团队是富有竞争力的新团队，核心成员来自新财富分析师团队，致力于系统化研究探索中国医药产业变迁中的投资机会，把握趋势、创造价值，半年来，我们率先系统化调研医药研发外包、IVD、原料药等产业链，秉承产业趋势敏感、深入把握，服务投资的理念，一二级市场互动，多次参加上市公司、产业优质公司内部战略会议，为产业建言献策。
孙建，博士，医药行业首席分析师，北京大学医学部生药学博士，6年证券研究经验，2019年1月加入民生证券，曾先后在海通证券、中泰证券担任高级分析师，2016、2017年新财富分析师医药生物第2、3名（团队）。
盛丽华，高级分析师，上海财大硕士，4年证券研究经验，2019年9月加入民生证券，曾先后在国海证券、安信证券担任分析师，2017年新财富分析师第6名（团队）；重点覆盖血制品、医药商业等方向。
谭紫媚，研究助理，中南大学金融学士，布里斯托大学会计金融硕士，1年医药行研从业经验，2019年5月加入民生证券。重点覆盖医疗器械方向。
郭双喜，博士，研究助理，清华大学博士，曾在清华大学药学院从事博士后工作，2019年8月加入民生证券。重点覆盖创新药方向（化学药、生物药）。