事件
公司发布2019年三季报，报告期实现营业收入97.37亿元，同比-0.61%；归母净利润10.76亿元，同比+3.96%；扣非后归母净利润8.42亿元，同比-17.96%。其中第三季度实现营业收入30.63亿元，同比-2.80%，环比-13.29%；归母净利润1.91亿元，同比-41.85%，环比-64.32%；扣非后归母净利润1.91亿元，同比-42.93%，环比-39.95%。
主要观点
1.甲醇、煤炭等传统业务下滑，拖累第三季度业绩
2018年Q1-2019年Q3，公司单季度分别实现归母净利润3.44亿元、3.62亿元、3.29亿元、2.86亿元、3.49亿元、5.36亿元、1.91亿元。2019年第二季度创历史新高主要由于公司剥离农兽药板块，继续聚焦清洁能源主业，非经常性收益大增。其中出售农兽药公司收益0.916亿元；政府补助1.56亿元。2019年第三季度大幅下滑，主要由于（1）主营产品甲醇均价1473.51元/吨（不含税），同比下滑34.42%，环比下滑12.89%。2019年第二季度，公司甲醇板块利润下滑明显，主要受甲醇价格下滑影响，第三季度依然下滑。（2）自产混煤（70.05万吨、69.65万吨）和洗精煤（90.5万吨、90.38万吨）产量和销量均出现环比下滑，产量下滑小计36.52万吨，销量下滑小计33.81万吨。混煤毛利率环比下滑3.2个百分点至43.92%；洗精煤毛利率环比下滑4.34个百分点至63.84%。（3）公司持有Santos股份10.07%，2019年Q1-Q3分别确认投资收益1亿元、1.65亿元、1.39亿元，第三季度环比有所下滑。
2. 纳入新奥能源，成为A股首家全国性燃气公司
2019年9月，公司发布资产重组预案，拟通过资产置换、发行股份及支付现金的方式向新奥国际及精选投资购买其持有的新奥能源合计369,175,534股股份，并拟发行股份募集配套资金。本次资产重组预案主要包括三部分：（1）重大资产置换。新奥股份拟以其全资子公司新能香港所持有的联信创投100%股权（主要资产为持有的Santos公司9.97%股份）与新奥国际所持的新奥能源329,249,000股股份（目前股权占比29.26%）的等值部分进行资产置换。（2）发行股份及支付现金购买资产。拟以发行股份及支付现金方式向新奥国际购买上述重大资产置换中置入资产交易对价的差额部分；拟以支付现金的方式向精选投资购买其持有新奥能源39,926,534股股份（目前股权占比3.55%）。发行股份价格为9.88元/股，锁定期36个月。（3）募集配套资金。拟向不超过10名投资者非公开发行股票募集配套资金，发行股份数量不超过发行前公司总股本的20%，锁定期12个月，用于支付标的资产的现金对价。
标的资产的审计、估值工作尚未完成。经初步预估，本次交易置入资产的预估值区间约为273.1亿港元至310.1亿港元，对应新奥能源（2688.HK）每股股价74港元/股-84港元/股；置出资产的预估值区间约为13.6亿澳元至15.5亿澳元，对应Santos（STO.AX）每股股价6.5澳元/股-7.4澳元/股。
新奥能源是我国最大的全国性天然气分销商之一，已获得城市燃气项目201个，覆盖可接驳人口9995万。2018年实现天然气销售量233.28亿立方米，同比+18.9%；已接驳住宅用户1852.3万户，同比14.2%；2010-2018年天然气销量CAGR高达16.4%。2018年，新奥能源实现营业收入609.39亿元，同比+25.91%；净利润28.18亿元，同比+0.57%。2019年H1，新奥能源实现天然气销售132亿立方米，同比+19.4%；营业收入357.17亿元，同比+31.61%；净利润33.62亿元，同比+88.66%。即使剔除收购及处置、公允值变动、拨备和汇兑等产生的非经营项目及购股权摊销合计6.28亿元影响，新奥能源2019年H1由经营活动带来的核心利润为27.34亿元，同比+14.4%。
2016年以来，我国天然气再次迎来黄金发展期。2019年前三季度，国内生产天然气1277亿立方米，同比增长9.5%；进口天然气7122万吨，同比增长10.0%。
重组对上市公司影响：（1）交易完成后，新奥股份将持有新奥能源已发行普通股股份总数的32.83%，纳入合并报表范围。公司资产规模、营业收入、盈利能力将大幅提升。（2）增强公司下游话语权，有利于公司上游资源开拓，公司致力于“成为创新型的清洁能源上下游一体化领先企业”。A股作为新奥集团天然气产业链布局的战略平台地位更加突出。（3）Santos公司剥离之后，市场普遍担心公司获取天然气上游资源能力弱化。我们认为Santos公司天然气销售大多长协及本地消化，实际也鲜有出口至国内，本次置换后，大股东对Santos控制力增强，实际有利于下一步业务合作。置出Santos资产不会影响与Santos的合作以及新奥股份总体战略定位。王玉锁先生承诺，未来Santos提供有关LNG生产（包括加工、运输、港口设施、陆上存储）和LNG采购等所有环节的共同投资机会时，王玉锁先生本人及其控制的新奥控股和新奥国际将该等商业机会让予新奥股份或其下属企业。（4）由于公司原有煤炭及甲醇业务强周期，市场给与的估值较低，本次重组后，公司盈利能力及业绩中枢大幅提升，抗周期性增强。
3.盈利预测及评级
由于本次交易的审计、评估、估值相关工作尚未完成，暂不考虑本次资产重组影响。我们预计公司2019-2021年归母净利分别为12.77亿元、11.84亿元和12.72亿元，对应EPS1.04元、0.96元和1.04元，PE 8X、8.1X和7.8X。重组完成后，公司盈利能力大幅提升，成为A股首家全国性燃气公司，抗周期性增强，维持“买入”评级。
风险提示：重组方案及进度不及预期；宏观经济不及预期；煤炭、甲醇等能源价格大幅波动；汇率波动。
太平洋证券化工团队
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